Tomasz Sawczuk: Czy Polska będzie drugą Turcją?
Ignacy Morawski: Zależy, co porównujemy. Turcja kojarzy się z bardzo wysoką inflacją, prawie hiperinflacją, bo była blisko poziomu 100 procent rocznie. Druga istotna cecha to zupełny brak zaufania do waluty – w Turcji ponad połowa depozytów jest trzymana w dolarze.
Wydaje się, że do tego jest nam bardzo daleko. Takie porównania z Turcją przypominają trochę czynione w przeszłości porównanie Polski z bankrutującą Grecją, które wyrządziło wiele szkód debacie ekonomicznej. Stało się symbolem kompletnej porażki prognostycznej ekonomii głównego nurtu.
No dobrze, to sprowadźmy temat na ziemię. Rada Polityki Pieniężnej w wrześniu obniżyła stopy procentowe o 0,75 punktu, do poziomu 6 procent, mimo że roczna inflacja wciąż wynosi około 10 procent – to zrodziło obawy, czy uda się opanować inflację i sprowadzić ją do oficjalnego celu NBP, czyli 2,5 procent. Jakie jest uzasadnienie decyzji RPP?
Nie znajduję dobrego ekonomicznego uzasadnienia decyzji w postaci tak mocnej obniżki stóp procentowych. To skłania mnie do wniosku, że jest to decyzja związana z wyborami.
Analitycy bankowi spodziewali się obniżki o 0,25 punktu, chociaż nieraz z komentarzem, że nie ma jeszcze warunków do obniżania stóp.
Banki przewidywały, że będzie obniżka, ponieważ tak wynikało z zapowiedzi prezesa Narodowego Banku Polskiego Adama Glapińskiego, który jest jednocześnie przewodniczącym RPP, która jest organem NBP.
Do tego dodałbym, że rynki finansowe wyceniały obniżkę już od wielu miesięcy, jeszcze zanim Glapiński zaczął o tym mówić, a jednocześnie złoty się umacniał – czyli inwestorzy kupowali narrację, że spada inflacja i będą spadały stopy. Na rynku panowało więc powszechne przekonanie, że szybki spadek inflacji musi się przełożyć na łagodzenie polityki pieniężnej.
To dlaczego uważasz, że na obniżkę było za wcześnie?
Zróbmy rozróżnienie na dwie kwestie – czy obniżać, a także ile obniżać. Pierwsze pytanie dotyczy tego, czy były w ogóle warunki do rozpoczęcia cyklu obniżek stóp procentowych. I w tej sprawie na pewno istnieją trzy podstawowe argumenty, że można było tak zrobić. Po pierwsze, mamy w Polsce wyraźny spadek PKB i głęboki spadek konsumpcji, co teoretycznie powinno wywierać presję w dół na ceny. Po drugie, maleją oczekiwania inflacyjne, co widać na przykład w badaniach GUS-u – coraz więcej ankietowanych nie oczekuje zmian cen w najbliższym roku; jest ich prawie tyle, co przed pandemią. Również coraz mniej przedsiębiorstw zapowiada podwyżki cen. I trzecia rzecz: minął szok energetyczny, czyli kluczowy czynnik, który doprowadził do inflacji.
Nie uważam jednak, żeby to były argumenty przeważające. Jestem przekonany, że stóp nie należało obniżać z kilku powodów. Przede wszystkim inflacja wciąż jest wysoka, a jej spadek niepewny. Czynniki, które wymieniłem, może obniżą inflację bardzo mocno, a może nie – tego nie wiemy. Inflacja cechuje się dużą nieprzewidywalnością, a Bank Centralny powinien być zdeterminowany do jej ustabilizowania. Tymczasem inflacja jest wysoka nie tylko rok do roku, ale też z miesiąca na miesiąc, a więc wciąż ma impet.
Ale prezes Glapiński wywieszał plakaty na budynku NBP, że z miesiąca na miesiąc inflacja wynosi ostatnio zero procent.
Tylko pamiętajmy o dwóch rzeczach. Pierwsza to lato, czyli efekt sezonowy – ceny latem prawie zawsze rosną mniej niż średnio w roku. Do tego mieliśmy bezprecedensowy spadek cen paliw między pierwszym a drugim kwartałem – i ten spadek już się nie powtórzy, czegokolwiek by Orlen nie robił z cenami na stacjach. Jeśli odejmiemy sezonowość i paliwa, to inflacja nie jest zerowa.
Uważam więc, że nie należało obniżać stóp procentowych, dopóki nie będzie jasnego sygnału, że inflacja rzeczywiście zmierza w kierunku niskich poziomów. Ale mam jeszcze drugi powód: obecna dekoniunktura jest bardzo specyficzna, bo objawia się w spadku PKB i spadku konsumpcji, ale jest bardzo dobra, wręcz doskonała koniunktura na rynku pracy, co jest ważne dla procesów cenowych – a zatem nie można jednoznacznie powiedzieć, że gospodarka jest w fazie dekoniunktury i mamy dużo niewykorzystanych mocy produkcyjnych.
I trzeci bardzo ważny argument przeciwko obniżaniu stop procentowych: dotychczasowe stopy nikomu nie szkodziły. Bo ja kupuję argumentację Glapińskiego, kiedy on mówi, że ortodoksyjna polityka pieniężna, która zakłada, że inflację trzeba zbić jak najszybciej, za wszelką cenę, może nieść nadmierne koszty społeczne. Tylko gdzie są te koszty? Nie ma żadnych kosztów. Stopa procentowa na poziomie 6,75 nie szkodziła rynkowi pracy. Kredytobiorcy korzystali z wakacji kredytowych. A firmy miały w ostatnich dwóch latach tak wysoki wzrost przychodów i spadek wskaźników długu, że im to na pewno nie szkodziło. Zresztą widzimy, że inwestycje rosną, a więc stopy procentowe ich nie blokują.
Tyle w temacie, czy należało obniżać stopy. Druga sprawa: dlaczego cięcie stóp było tak głębokie?
W tej sprawie nie widzę żadnych argumentów ekonomicznych. Co więcej, Adam Glapiński mówił dwa miesiące wcześniej, że nie będzie dokonywał radykalnych zmian stóp, a jeżeli stopy w ogóle zostaną obniżone, to małymi krokami.
Trzeba powiedzieć, że obniżka stóp procentowych o 0,75 punktu procentowego to jest ruch, który banki centralne w krajach rozwiniętych wykonują tylko w sytuacjach nadzwyczajnych – gdy zachodzi jakaś radykalna zmiana. Ostatni raz taka obniżka stóp miała w Polsce miejsce w szczycie kryzysu finansowego w 2008 roku. Czyli między lipcem a wrześniem, musiałaby zajść jakaś radykalna zmiana – ja takiej zmiany nie widzę.
Taka zmiana to jest początek kampanii wyborczej. Czy z decyzji RPP rzeczywiście wynikają dla władzy jakieś konkretne korzyści polityczne?
Jest to sygnał dla ludzi, że problem inflacji został rozwiązany. Nieprzypadkowo decyzji towarzyszył komunikat prezesa Glapińskiego, że powinniśmy demonstrować na ulicach radość z końca wysokiej inflacji.
„Uroczyście unieważniam wysoką inflację” – powiedział również Glapiński, nawiązując do słów Donalda Tuska, który wcześniej w podobnej formule „uroczyście unieważnił” referendum PiS-u.
Uważam, że to ma wpływ na postrzeganie sytuacji gospodarczej w kraju – skoro Bank Centralny obniżył stopy procentowe, to znaczy, że problem inflacji mija.
Według niektórych obserwatorów decyzja RPP sugeruje, że zmienił się rzeczywisty cel inflacyjny NBP – teoretycznie cel wynosi 2,5 procent, ale w praktyce bank toleruje wyższy poziom inflacji. Co o tym myślisz?
To jest bardzo dobre pytanie. Rzeczywiście pojawiły się głosy, że może jest tak, że prezes Glapiński nie chce przyznać tego formalnie, ale nie ma przekonania w Banku Centralnym, że jest sens zmierzać szybko do tych 2,5 procent. Na konferencji Glapiński powiedział, że cel inflacyjny wynosi 2,5 procent i bank chce tam zejść, aczkolwiek powiedział również, co przykuło uwagę, że inflacja na poziomie 5 procent to już jest właściwie bardzo niska inflacja.
Moim zdaniem nie ma w NBP odejścia od celu inflacyjnego, natomiast trochę zmienia się paradygmat prowadzenia polityki pieniężnej. I trudno jeszcze powiedzieć, co się z tego wykuje. Na pewno Adam Glapiński i Bank Centralny pod jego wodzą odchodzą od ortodoksyjnego myślenia o polityce pieniężnej, które panuje w największych bankach centralnych świata, że inflację trzeba jak najszybciej obniżyć do niskiego poziomu – bo jeśli to się nie uda, to przyszłe koszty stabilizacji będą dużo wyższe. To jest przekonanie bankierów centralnych we Frankfurcie, Waszyngtonie, Londynie. Natomiast sądzę, że filozofia przyświecająca Glapińskiemu jest inna – on bardziej chciałby wyważyć niską inflację i wysoki wzrost gospodarczy. Czyli to nie jest tak, że Glapiński nie chce niskiej inflacji – ale uważa, że nie warto robić tego najszybciej, jak się da.
Jakie to ma konsekwencje?
Według wizji ortodoksyjnej to będzie miało negatywne konsekwencje. Inflacja nie spadnie szybko do 2–3 procent – a przede wszystkim, nawet jeśli spadnie na chwilę, to nie zostanie tam długotrwale. I w przyszłości będzie nam bardzo trudno obniżyć trwale inflację bez poważnych kosztów.
I tak będzie czy nie?
Na pewno jest takie ryzyko, że inflacja się odkotwiczy i będzie trudno ją zakończyć. Ale też żyjemy w świecie zmieniających się paradygmatów, więc nie mam pewności. I nie jestem ideologicznie przywiązany do określonego sposobu myślenia. Powiem tak: rozumiałbym łagodniejsze podejście do inflacji, gdybyśmy mieli problem po stronie bezrobocia – bo szkoła ortodoksyjna kładzie nadmierny nacisk na stabilność cen, co w przeszłości kończyło się często nadmiernym bezrobociem.
Ale nie mamy takiego problemu. Nie musimy niczego ratować. Po co więc podejmować ryzyko, jeśli w sumie niewiele na tym zyskujemy? Dla mnie to jest kwestia zarządzania ryzykiem: jaki błąd będzie bardziej kosztowny? Uważam, że dziś błąd w postaci zbyt długiego trzymania wysokich stóp procentowych nie niesie wysokich kosztów. A błąd w postaci zbyt niskich stóp procentowych może przynieść koszty w przyszłości.
Po konferencji prasowej Adama Glapińskiego gwałtownie osłabła złotówka. Czy to ma znaczenie?
To był największy ruch złotego w ciągu tygodnia od czasu rozpoczęcia wojny w Ukrainie, gdy nagle kapitał zaczął uciekać z naszego regionu. Wcześniej takie osłabienie miało miejsce w 2010 roku. Tak więc zdarzyło się coś, co wstrząsnęło rynkiem.
Uważam, że główny problem dotyczy wiarygodności. Osłabienie waluty rzędu 2–3 procent nie wygeneruje nam odczuwalnej inflacji. To jest kilka groszy na cenie benzyny. Nie jest to więc coś, co wstrząśnie gospodarką – ale co wstrząsnęło zaufaniem do zarządzania makroekonomicznego. A wiarygodność jest w polityce pieniężnej niezmiernie ważna, szczególnie gdy żyjemy w niejednoznacznym i niepewnym świecie. Dobrze wtedy mieć w banku centralnym ludzi, którzy zachowują się w sposób przewidywalny.
Nie sądzę jednak, żeby istniało dziś ryzyko totalnej rozwałki złotego – nie będzie kryzysu walutowego. Mamy dość dużą nadwyżkę na rachunku bieżącym, czyli nie jesteśmy krajem, któremu międzynarodowy kapitał spekulacyjny może wyrządzić jakieś wielkie szkody w krótkim okresie. Mamy relatywnie stabilny rating. Rząd zaczął interweniować, bo też ma instrumenty, żeby stabilizować walutę. Ale to zaburzenie pokazało jakąś anomalię w polityce gospodarczej w Polsce. Oby koszty tego nie były duże.
